深信服2025年净利增近一倍 增长主要靠四季度与费用压缩

深信服3月31日发布2025年报，全年营收80.43亿元，同比增长6.96%；归母净利润3.93亿元，同比增长99.52%；扣非净利润增长296.38%。但拆解结构后，这份高增长的成色并不均匀。

利润高增长高度依赖四季度和费用压缩。公司一季度亏损2.5亿元，前三季度累计亏损8056万元，全年利润转正主要来自四季度。在传统安全业务下滑、毛利率走低的背景下，公司通过压缩三项费用费率带动净利率回升——2025年三费费率约58.96%，较上年下降约5个百分点。

收入结构正在向低毛利业务倾斜。2025年网络安全业务收入35.4亿元，同比减少2.46%；基础网络及物联网业务4.93亿元，减少2.69%；云计算及IT基础设施业务达40.1亿元，同比增长18.5%，占比升至49.86%，超越安全业务成为第一大收入来源。问题在于毛利率差距：网安业务毛利率高达79.43%，云计算业务仅42.51%。业务重心迁移拉低了整体毛利率，2025年整体毛利率降至59.31%，较2020年下降10.67个百分点。云计算业务2025年毛利率还同比再降1.73个百分点，公司将其归因于服务器、CPU、内存等硬件涨价及政企云项目价格战。

云计算扩张还带来存货压力。2025年存货同比增长153%至8.61亿元，创近年新高，公司称主要为应对存储涨价备货，但减值风险随之上升。传统业务方面，下一代防火墙、上网行为管理等成熟产品线收入下滑，新培育的XDR、MSS、SASE等业务虽快速增长但规模尚小，难以对冲。

盈利质量还受到非经常性损益和高研发投入的影响。2024年非经常性损益1.2亿元，占归母净利润61%，2025年占比仍达22%，主要来自政府补助与交易性金融资产收益；公司研发费用自2021年以来持续超过20亿元，费用率近26%。截至2025年，深信服账面交易性金融资产达19.32亿元，主要为结构性存款和银行理财，同期公司股利支付率自2018年以来长期维持在10%左右，股东回报偏低。